Sustainability-linked bond e PMI: l’impegno verso la sostenibilità

Sustainability-linked bond e PMI: l’impegno verso la sostenibilità

Articolo di Luca Romano, Senior ESG Analyst presso Cerved

 

Gli accordi di finanziamento tra istituti di credito e imprese tengono sempre più conto dei fattori ambientali, sociali e di governo aziendale (ESG), riflettendo una crescente richiesta da parte degli stakeholder finanziari e della società in generale. Infatti, gli investitori sono sempre più interessati ad allineare i portafogli ai propri obiettivi finanziari ma anche agli obiettivi di sostenibilità riconosciuti a livello internazionale, come quelli stabiliti dall’Accordo di Parigi e gli Obiettivi di sviluppo sostenibile (SDG) delle Nazioni Unite. Quando l’International Capital Market Association (ICMA) ha pubblicato per la prima volta i Green Bond Principles nel 2014, il mercato delle obbligazioni sostenibili era piccolo e omogeneo: l’equivalente di circa 28 miliardi di dollari di
importo totale emesso, con una grande maggioranza di queste obbligazioni auto-etichettate come obbligazioni “green”. Quasi dieci anni dopo, il mercato è cresciuto oltre trenta volte, con quasi 1 trilione di dollari di importo totale emesso a fine 2022, con un leggero calo rispetto al 2021 per via dell’aumento dei tassi riscontrato al livello globale e un incremento dell’incertezza geopolitica, e una maggiore distribuzione delle obbligazioni per settore e ubicazione dell’emittente, nonché numerosi standard e quadri normativi applicati.

Una delle novità recenti è rappresentata dalla crescita in popolarità dei Sustainability-linked bond (SLBs), nei quali, a differenza dei Green bond o Social bond “tradizionali”, i fondi raccolti non sono destinati a specifici progetti di carattere ambientale o sociale, ma consentono un maggiore grado di flessibilità nell’impiego dei proventi. Gli SLB si concentrano sull’incorporazione di KPI di sostenibilità misurabili e ambiziosi e obiettivi di performance sostenibile (“SPTs”) nelle caratteristiche finanziarie e/o strutturali delle obbligazioni.

Nel giugno 2020, l’ICMA ha pubblicato i Sustainability-Linked Bond Principles (i “Principi”). I Principi sono linee guida volontarie che raccomandano le caratteristiche di strutturazione, l’informativa e la rendicontazione e sono applicabili a tutti i tipi di emittenti. I Principi si articolano in cinque componenti fondamentali: (i) Selezione dei KPI (che devono essere rilevanti per l’attività dell’emittente) (ii) Sustainable Performance Targets (SPTs, che devono essere ambiziosi) (iii) Caratteristiche del Bond (inclusione di “triggering events”) (iv) Rendicontazione e (v) Verifica indipendente dei KPI e SPTs.

Come evidenziato nel paragrafo precedente, l’aumento in popolarità dei SLBs è senza dubbio legato alla flessibilità offerta dall’uso illimitato dei proventi, a differenza dei green e social bond: queste tipologie di obbligazioni sono spesso utilizzate da emittenti che desiderano non esser vincolati nella loro strategia di transizione sostenibile e/o da emittenti per i quali l’individuazione di progetti sufficienti a livello ambientale positivo potrebbe non essere fattibile. Le SLB rappresentano anche un’ulteriore opportunità per gli attori del buy-side di allocare capitale per raggiungere i loro obiettivi di investimento sostenibile, in particolare in considerazione dell’elevata domanda di opportunità di finanziamento idonee. Questa tendenza è stata evidente negli SLB più recenti che hanno fatto il loro ingresso sul mercato, suscitando un notevole interesse da parte di un vasto spettro di investitori e registrando sottoscrizioni in eccesso.

Con la crescita del mercato dei sustainability-linked bonds, sarà anche interessante osservare l’interazione tra SLBs e l’evoluzione della regolamentazione in materia di sostenibilità. Ad esempio, ai sensi della Tassonomia UE, società operative che rientrano nel perimetro di applicazione della normativa saranno tenute a divulgare la quota delle loro attività allineate alla tassonomia. Di conseguenza, gli emittenti di SLBs in Europa sono incoraggiati a fare riferimento e confrontare le loro prestazioni in materia di sostenibilità con i criteri di vaglio tecnico definiti negli atti delegati della Tassonomia UE e che potrebbero anche essere applicati come KPI o come riferimento per la calibrazione SPT per tale emissione.
Il trend globale degli SLB si riscontra anche analizzando il loro impatto sul mercato italiano. Nel Q1 2022 rappresentavano il 90% dei volumi emessi e quotati su Borsa Italiana (equivalenti a EUR5.5bn), invertendo la composizione delle emissioni rispetto al Q1 2021 quando i volumi di Sustainability-Linked raggiungevano appena il 9% del totale nel trimestre (Data SustainAdvisory).

Quest’ultimo dato non tiene conto degli SLBs emessi da società private e i Sustainability-linked Basket Bond, che hanno permesso anche alle PMI di accedere a questo tipo di finanza specializzata. Specialmente per le PMI, la formula più comune avviene tramite lo strumento del “Basket Bond”, ossia la cartolarizzazione di varie emissioni, di solito raggruppate basandosi sulla dimensione e sull’ appartenenza territoriale di un certo numero di PMI, all’interno dello stesso “cestino” (Basket) – questo per aumentare l’appetibilità dello strumento a una più vasta gamma di investitori, essendo il ticket di ciascuna emissione relativamente basso per investitori istituzionali.

È proprio nell’ambito dei Basket Bond ESG che Cerved Rating Agency ha collaborato con diversi istituti di credito italiani come partner nell’emissione di tali strumenti – gli istituti hanno infatti deciso di utilizzare come Key Performance Indicator di riferimento dell’obbligazione una valutazione ESG prodotta dal Team ESG Solutions di Cerved Rating Agency.

L’approccio adottato da CRA e concordato con gli Istituti di Credito si ispira alle linee guida dell’ICMA per gli strumenti Sustainability-linked per la definizione di target di miglioramento ambiziosi e coerenti con la strategia dell’emittente. In particolare, tale approccio è caratterizzato da:

  • Utilizzo di una piattaforma web per la raccolta dati – l’emittente compila un questionario ESG e fornisce la documentazione a supporto dei quesiti. Sulla base ai dati forniti dall’emittente, l’algoritmo della Piattaforma elabora in automatico uno Score ESG;
  • Intervento analitico dell’analista ESG di CRA – in secondo luogo, tramite l’analisi delle informazioni fornite ed eventuale confronto con l’emittente, l’analista conferma lo score ESG e la classe di performance ESG ottenuti dall’elaborazione dei dati o procede con un eventuale override dell’esito generato dal modello.

L’approccio sopra delineato genera una valutazione ESG che presenta due componenti principali: uno Score ESG, valutato su una scala da 0 a 100, e un giudizio complessivo suddiviso in cinque classi di valutazione delle performance, variando da Molto Bassa a Molto Alta. Questa valutazione ESG è ulteriormente dettagliata, con punteggi specifici per le sezioni Ambientale, Sociale e di Governance e il posizionamento dell’azienda rispetto al proprio benchmark di riferimento, includendo anche un giudizio tecnico dell’analista sulla performance generale dell’azienda e alcune ipotetiche azioni da implementare per un percorso di miglioramento del proprio profilo di sostenibilità, con un’indicazione del potenziale impatto di ciascuna azione migliorativa sulla valutazione.

Questa valutazione non è statica, ma viene generata sia al momento dell’emissione che nel corso della durata dell’obbligazione. Ciò ha permesso di integrare un meccanismo di incentivo che riflette eventuali miglioramenti nel profilo ESG della controparte nel corso del tempo. Per facilitare questa valutazione dinamica, è stata sviluppata una griglia che associa le classi di performance e score ESG iniziali a dei target di miglioramento per le imprese emittenti. Dopo aver definito l’approccio per la creazione del KPI di riferimento, si è proceduto all’associazione delle classi di valutazione ESG con i punteggi di possibile miglioramento da monitorare regolarmente durante la durata dell’obbligazione, come specificato nel Regolamento del bond.

Il risultato di questa analisi è un meccanismo che collega a ciascuna classe di entry score, ottenuta attraverso la prima valutazione ESG dell’emittente all’inizio del finanziamento, un delta target di riferimento. Tale delta è espresso in termini di: (a) Aumento dello Score ESG, indicando il miglioramento della valutazione di un numero predefinito di punti; (b) Eventuale miglioramento minimo della Classe di performance ESG associata allo Score ESG.

Questo approccio consente di stabilire obiettivi chiari e misurabili per il progresso nel tempo, promuovendo l’incremento delle performance ESG dell’emittente nel corso della durata del finanziamento. 

CLASSE DI ENTRY SCORE

TARGET ∆+ (trigger) NEL PERIODO DI FINANZIAMENTO

MOLTO
BASSA

+ ≥X
punti

BASSA

+ ≥Y punti

MEDIA

+ ≥Z punti

ALTA

No
downgrade

MOLTO
ALTA

No downgrade

Tabella 1
– Esempio di griglia con target di miglioramento della valutazione ESG

Con riferimento al punto b, si precisa che nella definizione dei target e del meccanismo di incentivo complessivo, si è tenuto conto di una soglia minima che prevede il raggiungimento di una classe di performance ESG “Media”. L’utilizzo di uno Score ESG standardizzato come KPI di riferimento consente di confrontare la performance delle Società emittenti con: (i)Le loro stesse performance – raccolte su base periodica e in maniera coerente nel corso della durata dell’obbligazione emessa; (ii) Le performance dei propri competitor.

Al fine di valutare il livello di ambizione del target di riferimento, Cerved Rating Agency ha calibrato il delta target previsto per ciascuna classe di valutazione sulla base delle evidenze empiriche delle matrici di transizione (costruite su un arco temporale di tre anni) dei propri giudizi in ottica ESG per un campione di imprese valutate. L’analisi dell’elasticità dello Score ESG ha consentito di identificare un delta score medio e mediano annuale per ciascuna classe di entry Score ESG a supporto della definizione dei target.

In funzione delle variazioni medie registrate nel periodo, sono stati definiti dei target che richiedono all’emittente di realizzare un miglioramento della valutazione superiore rispetto a tali valori medi, richiedendo alle Società un effort rilevante in termini di crescita della propria performance ESG e tuttavia coerente con l’arco di durata del prestito obbligazionario.

All’interno dei diversi elementi di valutazione che contribuiscono alla formulazione dello Score ESG per le Società emittenti, abbiamo anche incluso indicatori specifici volti a valutare, da una prospettiva proattiva, la capacità dell’azienda di pianificare azioni per migliorare le proprie performance di sostenibilità. Questa caratteristica consente di integrare nell’Score ESG di riferimento e, di conseguenza, negli SPTs ad esso associati, un elemento di valutazione che riflette la coerenza con la strategia di sostenibilità adottata dal soggetto valutato.

Questi indicatori prospettici non solo misurano le attuali performance ESG, ma valutano anche la capacità dell’azienda di sviluppare e attuare iniziative mirate a migliorare la sostenibilità nel tempo. Questo aspetto contribuisce a garantire che gli obiettivi di sostenibilità non siano solo riflessi nelle valutazioni correnti, ma siano parte integrante di una strategia a lungo termine, promuovendo un impegno continuo verso una maggiore responsabilità e sostenibilità aziendale non solo durante la durata dello strumento finanziario, ma che, diventando parte del DNA dell’azienda, rimanga poi al centro del modus operandi aziendale.

In un contesto economico sempre più focalizzato sulla sostenibilità, i sustainability-linked bonds rappresentano un’opportunità imperdibile per le PMI che desiderano non solo sostenere una crescita responsabile ma anche rafforzare il proprio brand. L’urgenza di adottare strategie di finanziamento incentrate sulla sostenibilità deriva dalla crescente consapevolezza delle imprese del ruolo chiave che giocano nel promuovere cambiamenti positivi. L’emissione di strumenti finanziari legati a obiettivi di sostenibilità non solo fornisce risorse per lo sviluppo sostenibile, ma conferisce alle PMI un vantaggio distintivo nel mercato. Attraverso tali finanziamenti, le imprese dimostrano il loro impegno tangibile verso pratiche aziendali sostenibili, guadagnando credibilità non solo presso gli operatori dei mercati dei capitali ma anche nell’interazione quotidiana con fornitori e clienti. La trasparenza e la coerenza nel perseguire obiettivi ESG si traducono in un dialogo più robusto e costruttivo con le varie parti interessate, rafforzando la reputazione aziendale e posizionando le PMI come attori chiave in un mondo in cui la sostenibilità è sempre più al centro delle decisioni economiche e commerciali.

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